Tracking Error beim Trading

Tracking Error beim Trading
Author D.Selzer-McKenzie



Was ist der Tracking Error?
Die Aufgabe eines aktiven Fondsmanagers ist es, die gewählte Benchmark (Vergleichs¬maßstab) zu übertreffen. Ob er dabei auf technische Modelle, Fundamentalanalyse, psychologische Effekte oder Kombinatio¬nen daraus setzt, obliegt ihm selbst bzw. wird durch die Anlagerichtlinien definiert. Zahlreiche Analysen zeigen jedoch, dass die überwiegende Zahl der Fondsmanager es nicht schafft, ihre Benchmark zu schla¬gen. Aus diesem Grund haben sogenannte passive Investments in den vergangenen Jahren starken Zulauf gehabt. Passive Investments versuchen nicht die Bench-mark zu schlagen, sondern sie so gut
wie möglich abzubilden (replizieren). Im Fondsbereich konnten deshalb vor allem die Exchange Traded Funds (ETFs) von dieser Entwicklung profitieren.
Wie soll ein Investor nun aber entschei-den, ob der jeweilige ETF dieser Aufgabe gerecht wird oder nicht? Eine Hilfe zur Beantwortung dieser Frage ist der Tra-cking Error (TE). Der Tracking Error ist ein Maß für die Abweichung der Wert-entwicklung eines Investmentfonds von seiner Benchmark. Er entspricht der Vo-latilität der aktiven Rendite. Die aktive Rendite ist die Differenzrendite des Fonds und seiner Benchmark (in Prozent).
Ein niedriger TE steht für eine sehr gute Abbildung (geringe Abweichung von der Benchmark). Je höher der TE, desto grö¬ßer die Abweichung. Im Idealfall beträgt der TE 0 Prozent. Für passiv verwaltete Investmentfonds sollte der TE unter 1 Pro-zent liegen. Aktiv verwaltete Fonds haben häufig Tracking Errors von 4 bis 6 Pro¬zent, teilweise auch darüber.
Die Einflussgrößen
Grundsätzlich kann man zwei Arten von
Einflussgrößen unterscheiden. Einfluss

größen, die zu einer positiven Abwei¬chung (Outperformance) führen, und solche, die zu einer negativen Abwei¬chung (Underperformance) führen. An dieser Stelle soll erinnert werden, dass unabhängig davon, ob die Abweichung positiv oder negativ ist, jede Abweichung zu einer Erhöhung des Tracking Errors führt.
Den größten Einfluss haben in der Regel die im Fonds anfallenden Management-gebühren. Der Abzug von Kosten wirkt sich performancereduzierend aus und führt zu einer negativen Abweichung von der Benchmark. Während die Manage¬mentgebühren meist den mit Abstand größten Teil ausmachen, können die an¬deren Kosten (z. B. Transaktionskosten) in der Regel vernachlässigt werden.
Beim Einfluss von Dividenden sind der Zeitpunkt des Zuflusses und die Art der Besteuerung zu beachten. Viele Perfor-mance-Indizes gehen davon aus, dass die Dividende am Ex-Tag gezahlt und reinves¬tiert wird. In der Praxis kann aber zwi¬schen dem Ex-Tag und dem tatsächlichen Zufluss eine erhebliche Zeitspanne liegen (über 70 Tage bei japanischen Aktien). Auch bei der steuerlichen Behandlung von Dividenden kann es zwischen der Berechnung eines Index und der Realität Unterschiede geben. Während die Index¬anbieter bei der Berechnung der Dividen¬den einen festen Steuersatz, unabhängig vom Herkunftsland, unterstellen, ist die Höhe der Nettodividende in vielen Län¬dern vom tatsächlichen Steuersatz des Investors abhängig.
Kapitalmaßnahmen und Indexanpassun-gen wirken sich belastend auf die Wert-entwicklung eines Fonds aus, da sie zu-sätzliche Transaktionskosten auslösen. Je häufiger die Indizes angepasst werden und je häufiger Unternehmen durch Kapi¬talmaßnahmen Verschiebungen bei den Gewichten in den jeweiligen Indizes aus¬lösen, desto höher ist die Belastung der Wertentwicklung.
Ob als Benchmark ein Kurs- oder ein Performance-Index gewählt wird, kann entscheidende Auswirkung auf die Höhe des Tracking Errors haben. Während bei einem Performance-Index die gezahlten Dividenden in den Index reinvestiert wer-den und damit performanceerhöhend wirken, werden Dividenden bei einem Kursindex ignoriert. Damit entwickelt sich ein Performance-Index immer besser als der Kursindex (es wird die gleiche Be-zugsgröße unterstellt). Wählt ein Fonds manager einen Kursindex als Benchmark und Dividenden werden im Fonds reinves¬tiert, so ist es ein Leichtes, die Benchmark zu schlagen. Bei diesem Ansatz steigt allerdings auch der Tracking Error an.
Im Fonds erzielte Erträge aus der Verlei-hung (Leiheerträge) von Aktien wirken sich performanceerhöhend aus. Abhängig von der Liquidität am Leihemarkt insge-samt und der Liquidität bei einzelnen Aktien können unterscheidlich hohe Erträ¬ge durch die Verleihung von Aktien gene¬riert werden.
Wie sehen die Tracking Errors bei ComStage aus?
Alle ComStage ETFs benutzen die Swap-Technik. Bei einem Performance-Swap wird die Performance von zwei Aktienkör¬ben getauscht. Der ETF ist in einen Aktien¬korb investiert und tauscht dessen Wert¬entwicklung gegen die des gewünschten Index (z.B. DAX 30, DJ Euro Stoxx 50 usw.). Da der ETF die gewünschte Perfor¬mance des Index erhält, muss er sich nicht um Dividendenzahlungen, Index¬anpassungen oder Kapitalmaßnahmen kümmern. Dies ist Aufgabe des Swap¬Partners. Lediglich die Verwaltungsge¬bühren wirken sich deshalb belastend
auf die Wertentwicklung der (swap¬basierten) ETFs aus.
Als Benchmark wurden bei ComStage, soweit vorhanden, Performance-Indizes gewählt. Da bei den ComStage ETFs über den Swap die im Index gezahlte Dividen¬de automatisch reinvestiert wird, ist die Abweichung zwischen Fonds und entspre¬chendem Performance-Index sehr gering. 45 ComStage ETFs weisen einen Tracking Error von kleiner als 0,5 Prozent auf. Bei den anderen ETFs sind nur die Kursindizes verfügbar. Da jedoch bei allen ComStage ETFs die im Index gezahlten Dividenden werterhöhend wirken, entsteht eine posi¬tive Abweichung (Outperformance) zur Benchmark. Demzufolge ist für diese Fonds der TE etwas größer.
Abschließend kann festgehalten werden, dass die Tracking Errors bei swapbasier¬ten ETFs geringer ausfallen als bei den vollreplizierenden ETFs. Diese haben die zuvor genannten Belastungsfaktoren. Darüber hinaus gilt, dass thesaurierende
ETFs (die Dividenden werden reinvestiert) mit einem Performance-Index als Bench¬mark einen geringeren TE ausweisen
als solche mit einem Kursindex als Benchmark.